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业绩回顾

民生军工成分（不含舰船）1H23 营收同比增长13.3%；归母净利润同比增长3.3%。2Q23 营收同比增长16.8%；归母净利润同比增长8.1%。整体看，中报反映出行业需求在中期调整和人事调整影响下的节奏滞后，叠加1H22 高基数影响，业绩整体平稳，与市场预期一致。但值得注意的是，2Q23 利润实现正增长，相比1Q23 利润同比下滑的情况有了明显改善。

趋势分析

1H23 营收/利润稳健增长；利润率略降。1）民生军工成分（不含舰船）合计实现营收2262 亿元，YoY +13.3%；归母净利润223 亿元，YoY +3.3%。毛利率同比下滑2.6ppt 至38.2%；净利率同比下滑1.6ppt 至14.9%。2）行业销售及财务费用率保持在较低水平且较为稳定；研发费用率呈上升态势，反映出行业持续加强创新的特点。3）行业存货、应收票据及账款规模同比分别增长14.6%、25.7%，规模持续增加反映行业下游的旺盛需求。4）行业总资产周转率平稳下滑，或与行业内定增扩产活动持续增加有关。

材料链条盈利能力较强，与资产属性相关。分子板块看，1H23：1）舰船板块营收同比增长29%；归母净利润同比增长532%，表现靓眼。2）新材料、锻造与成型板块净利率分别是24.6%和19.3%，盈利能力排名前两位；无人机净利率同比提升2.0ppt 至8.0%，盈利能力提升最快。按产业链环节看：1）上游净利率最高且在过去呈波动上升趋势，但1H23 同比下滑4.0ppt 至23.7%。2）中游净利率在过去呈波动上升趋势，自1H22 开始下滑，系上游国产替代带来的采购成本增加所致，1H23 进一步同比下滑4.5ppt 至11.2%。

中游增速领先；中下游未来将长期向好。1H23 分产业链环节看，中游收入同比增长30%；利润同比增长19%，是产业链中增速最高的，上半年行业新增订单情况较差，中游（国企居多）展现出了更大的韧性；而上游对订单较为敏感，业绩增速弱于中游。我们认为，产业链价值量分布有望向中下游转移，未来中下游将具有更强的成长性。2Q23 分板块看，舰船、航空、锻造与成型营收同比增速领先于其他板块，分别是51%、33%、23%；舰船、无人机、锻造与成型归母净利润同比增速最高，分别是5014%（扭亏为盈）、69%、40%。

建议关注

行业在中期调整导致的订单释放不及预期及去年同期高基数的影响下，仍在2Q23 保持了正向增长，我们认为，随着中期调整和人事调整的落地，订单有望恢复，军工或将迈入新一轮快速成长的阶段。建议重点关注：1）国企龙头：业绩确定性较强，在行业迎来beta 行情时或有较大反弹；2）制导装备产业链：前期受较多因素影响，在需求恢复时或有较大弹性。此外，市场对“卫星互联网、国产大飞机、船舶大周期”等变化保持关注。建议把握四个方向的投资机会：

1）龙头引领：中航沈飞、航发动力、中航高科、中航重机、航天电器等；2）制导装备：新雷能、菲利华、智明达、高华科技、北方导航、国博电子等；3）航空航发：中航光电、中航电子、航发控制、钢研高纳、航宇科技、铂力特；4）新域新质：华秦科技、中无人机、航天彩虹、航天南湖、上海瀚讯等；风险提示：产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。

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